Рыночная специфика формирования рациональной структуры капитала аграрных коммерческих организаций

Содержание к диссертации

ГЛАВА 1. НАУЧНЫЕ ОСНОВЫ ФОРМИРОВАНИЯ РАЦИОНАЛЬНОЙ
СТРУКТУРЫ КАПИТАЛА АГРАРНЫХ КОММЕРЧЕСКИХ
ОРГАНИЗАЦИЙ 8

1.1 .Методологические и концептуальные основы рационализации струк
туры капитала предприятий в период рыночных реформ 8
1.2. Организационно-экономический механизм рационализации струк
туры капитала предприятий и его особенности в аграрных формирова- 43
ниях

ГЛАВА 2.АНАЛИЗ ОРГАНИЗАЦИОННО-ЭКОНОМИЧЕСКОГО
МЕХАНИЗМА ФОРМИРОВАНИЯ СТРУКТУРЫ КАПИТАЛА АКО 62

1. Технологические аспекты процесса управления структурой капитала АКО 62

2. Анализ структуры капитала сельскохозяйственных предприятий 75

3. Формирование цены капитала АКО 91

4. Влияние политики распределения прибыли на формирование рациональной структуры капитала АКО 105 ГЛАВА 3. СОВЕРШЕНСТВОВАНИЕ МЕХАНИЗМА ФОРМИРОВАНИЯ СТРУКТУРЫ КАПИТАЛА АКО В УСЛОВИЯХ РЫНОЧНОЙ ЭКОНОМИКИ 119

5. Финансовая политика аграрной коммерческой организации как определяющий фактор формирования рациональной структуры капитала 119

6. Совершенствование методики исчисления цены капитала АКО 141

7. Рыночный механизм принятия управленческих решений по формированию рациональной структуры капитала АКО 149 ВЫВОДЫ И ПРЕДЛОЖЕНИЯ 162 СПИСОК ИСПОЛЬЗОВАННОЙ ЛИТЕРАТУРЫ 167 ПРИЛОЖЕНИЯ 184

Введение к работе

Основной целью производственно-коммерческой деятельности хозяйствующих субъектов в условиях рыночной экономики является получение прибыли и наращивание собственного капитала. Для решения этих проблем предприятия вовлекают в оборот разные виды капитала. Спектр вопросов, решаемых при управлении формированием капитала, обширен. Принимаемые менеджерами в этой сфере управленческие решения затрагивают различные области деятельности предприятия на всех стадиях его жизненного цикла, начиная с «рождения».

Одной из серьезнейших проблем управления капиталом является установление необходимых структурных пропорций между собственными и заемными частями. Они в значительной степени определяют условия эффективного функционирования предприятия и конечные результаты его деятельности. Путем оптимизации соотношения собственного и заемного капитала обеспечивается необходимый уровень финансовой рентабельности, устойчивое финансовое равновесие предприятия в процессе его развития, максимизируется его рыночная стоимость.

Формирование рациональной структуры капитала неразрывно связано с принятием управленческих решений, направленных на успешную реализацию миссии и общей стратегии экономического развития предприятия. Знание и практическое использование современных принципов, механизмов и методов эффективного управления формированием рациональной структуры капитала позволяет обеспечить переход аграрных коммерческих организаций к новому этапу экономического развития сельского хозяйства в период проведения рыночных реформ.

Проблеме формирования рациональной структуры капитала предприятий посвящены исследования многих ученых и практиков западных стран: Т. Бирмана, А. Гроппели, Р. Дамари, Т.Коллера, К.Маркса, Ф. Модильяни, М. Миллера, Ж. Перара, Д. Сигела, Р. Холта, ДЖ. К. Ван Хорна, Э. Хелферта , С. Шмидта, Д. Шима, И. Шумпетера и др. С переходом на рыночные отношения проблемы формирования рациональной структуры капитала начали широко

исследовать российские ученые и практики И.Т. Балабанов, И.Н. Герчикова, С.Н.Ермолаев, О-В. Ефимова, А.Н. Иванов, В.И. Калинина, В.В. Ковалев,А. Констандян, Т.Б. Крылова, З.А. Круш, Н.Т. Назаренко, Л.Н. Павлова,Е.С. Стоянова, К.С. Терновых, Н.Н. Тренев, Т.В. Теплова, Э.А. Уткин, А.Н. Хорин, А.Ф. Шишкин, А.Д. Шеремет, М.Г. Штерн, и др. Однако методологические и методические вопросы формирования рациональной структуры капитала в аграрном секторе экономики изучены недостаточно. Актуальность, теоретическая и практическая значимость, а также недостаточность разработки вопросов по управлению структуры капитала в аграрном секторе и послужило основанием для проведения данного исследования.

Целью настоящей диссертационной работы является разработка организационно-экономического механизма формирования рациональной структуры капитала аграрной коммерческой организации (АКО), как определенной совокупности источников средств, на основе методов и приемов финансового менеджмента.

В соответствии с целью были поставлены следующие задачи:

уточнить понятие категории «капитала» как объекта управления и рассмотреть концептуальные подходы к рационализации структуры капитала АКО;

определить место формирования рациональной структуры капитала в предпринимательском и финансовом менеджменте;

выявить влияние особенностей сельскохозяйственного производства на организационно-экономический механизм рационализации структуры капитала;

проанализировать и определить влияние на формирование рациональной структуры капитала политики реинвестирования прибыли, резервирования капитала, а также кредитной и дивидендной политик ;

разработать технологию анализа и критерии оценки рациональности структуры капитала АКО;

на основе проведенного анализа уточнить методику определения цены капитала АКО;

определить влияние финансовой политики предприятия на принятие управленческих решений при формировании рациональной структуры капитала АКО;

усовершенствовать действующую систему управления формированием рациональной структуры капитала в рыночной экономике.

Предметом диссертационного исследования является механизм рационализации структуры капитала в аграрных предприятиях. В качестве объекта исследования рассматриваются сельскохозяйственные предприятия Аннинского района Воронежской области. Базовыми хозяйствами послужили два предприятия, имеющие различную организационно-правовую форму хозяйствования: ОАО «Новонадеждинское» и СХА «Дружба». По уровню финансового состояния и организационно-правовой форме хозяйствования СХА «Дружба» относится к наиболее типичным агроформированиям Воронежской области, в то время как ОАО «Новонадеждинское» одно из немногих предприятий, имеющих акционерную форму хозяйствования.

Теоретической основой исследования послужили труды отечественных и зарубежных экономистов, касающиеся вопросов организации капитала, рационализации его структуры.

При проведении исследований использовались федеральные законы и другие законодательные акты различных органов власти, нормативно-справочная информация. Основные источники статистической информации: данные Воронежского комитета госстатистики, данные Госкомстата РФ, годовые отчеты сельскохозяйственных предприятий исследуемого района.

В процессе исследования применялись следующие методы: диалектический, статистико-экономическии, монографический, абстрактно-логический и экстраполяции. При проведении исследований использована компьютерная программа «Диагфин», разработанная учеными ВГАУ.

Научная новизна исследования состоит в разработке механизма формирования рациональной структуры капитала на предприятиях агропромышленного комплекса с разными формами собственности. Положения, отличающиеся новизной, заключены в следующем:

уточнен подход к понятию капитала с позиций управления им и рационализации его структуры;

определен механизм формирования рациональной структуры капитала АКО в предпринимательском и финансовом менеджменте;

обосновано влияние финансовой политики предприятия на формирование рациональной структуры капитала;

предложена методика определения цены собственного капитала АКО, исходя из нормативной оценки земельных долей;

уточнены методики определения цены заемного капитала для сельскохозяйственных предприятий;

определены критерии оценки рациональности структуры капитала и разработана система показателей и алгоритм проведения анализа структуры капитала;

усовершенствована система управления формированием рациональной структуры капитала в рыночной экономике.

Практическая значимость результатов исследования определяется возможностью использования изложенных в диссертации теоретических и методических разработок, выводов и предложений для формирования рациональной структуры капитала в АКО.

Отдельные положения целесообразно использовать при разработке учебно-методических материалов по курсу «Финансовый менеджмент» на экономических факультетах сельскохозяйственных вузов, а также при подготовке и переподготовке специалистов по управлению финансами.

Ряд рекомендаций и предложений автора приняты к внедрению в АПК Аннинского района Воронежской области, что подтверждено соответствующими актами внедрения научно-исследовательских разработок и справками об их применении в агропромышленном комплексе. Отдельные научные и практические предложения автора одобрены и включены в учебно-методические материалы ВГАУ.

Основные положения, результаты и выводы исследования докладывались в 1995 году на международной научно-практической конференции «Аграрная реформа России в условиях формирования рыночных отношений:

теория и практика», а также на научно-практических конференциях профессор
ско-преподавательского состава, научных сотрудников и аспирантов Воронеж
ского ГАУ имени К.Д. Глинки (1997-2001гг.).
* Основные положения диссертации нашли отражение в 8 публикациях.

Диссертация объемом 236 страниц машинописного текста состоит из введения, трех глав, заключения и списка использованной литературы, включающего 181 наименование. Работа содержит 8 таблиц, 7 рисунков, 31 формулу и 19 приложений.

1. НАУЧНЫЕ ОСНОВЫ ФОРМИРОВАНИЯ

РАЦИОНАЛЬНОЙ СТРУКТУРЫ КАПИТАЛА

АГРАРНЫХ КОММЕРЧЕСКИХ ОРГАНИЗАЦИЙ

1.1. Методологические и концептуальные основы

рационализации структуры капитала предприятий

в период рыночных реформ

Хозяйственная и финансовая деятельность предприятия зависит от множества факторов: состояния материально-технической базы производства, выбранных технологий, обеспеченности квалифицированными кадрами и трудовыми ресурсами, рынков сбыта, рынков сырья и др. Однако ни один предприниматель не может обеспечить производственную деятельность без использования капитала. Многие экономисты считают, что бизнес начинается с капитала и делается ради его приумножения.

В экономической литературе «капитал» — одна из самых неоднозначных и многогранных экономических категорий. Выявляя сущность, его рассматривают с различных точек зрения.

Большинство теоретиков не ставят целью дать определение капитала, а скорее стремятся понять само явление и решить проблему его формирования и использования. Многие экономисты подходят к этому явлению с различных позиций, выпячивая те или иные свойства капитала, и тем самым, рассматривая капитал с разных сторон.

С одной стороны, это общеэкономическая категория, которая трактуется экономистами как некое богатство, использование которого и приносит доход. В роли капитала обычно представляется оборудование заводов и фабрик, машины, различное имущество, технологии. Сторонники такого подхода называют капиталом сами блага, а не деньги, на которые их купили. Так, в трактов-

9 ке А. Смита [122] капитал — это запасы, используемые в процессе производства, от которых капиталист ожидает получить доход. Главным фактором накопления капитала А. Смит считал бережливость, которая и является непосредственной причиной возрастания капитала.

Подобной точки зрения придерживается и Дж. С. Милль, который заявлял, что «капитал состоит из благ, а деньги не могут выполнять ни одну из функций капитала» [175, с. 266]. Д. Рикардо и Е. Бем-Баверк [175] также считают, что к капиталу относятся лишь средства производства.

Такой подход, по мнению Дж. Р. Хикса [157], обращен в прошлое. Он указывает, что природу капитала полнее отражает увеличение его стоимости в денежной форме: «для индивидуального предпринимателя понятие «капитал» связывается с денежной стоимостью, отраженной в бухгалтерских счетах фирмы» [157, с. 79].

Экономисты Д. Хайман [154], П. Хейне [155] определяют капитал как ресурс длительного пользования, создаваемый с целью производства большего количества товаров и услуг. При этом они выделяют физический капитал, который включает в себя машины, здания, сооружения, сырье и т.п. и человеческий капитал, состоящий из навыков специалистов.

Экономисты Дж. Робинсон, Р. Дорнбуш [141] имеют противоположную точку зрения и рассматривают капитал как деньги, универсальный товар, необходимый всем. Но считать капитал деньгами, на наш взгляд, — это неточно, хотя деньги однозначно необходимый элемент для получения дохода, на что указывают практически все экономисты. По мнению X. Фосетта, полагать, что капитал — это деньги, значит впасть в «распространенное заблуждение» [175, с. 267].

Длительное время основой определения категории капитала служила теория К. Маркса. Он определял капитал как стоимость, приносящую прибавочную стоимость, как самовозрастающую стоимость и,в то же время,как экономические отношения, имеющие эксплуататорскую сущность. Он обосновы-

10 вает возможность капитала приносить прибыль или процент. Только потому, что происходит использование самих ресурсов, производство позволяет создать будущие материальные блага и получить прирост стоимости в виде прибыли или процента. К. Маркс писал: «…присоединяя к их мертвой предметности живую рабочую силу, капиталист превращает стоимость — прошлый, овеществленный, мертвый труд — в капитал, в самовозрастающую стоимость.» [99, с. 206]. Он вводит понятия постоянный и переменный капитал, на основе которых затем переходит к характеристике нормы эксплуатации и основывает концепцию «цены производства».

«Затратная» теория стоимости, изложенная К. Марксом, в современных условиях не может быть основой рыночных отношений, но деление капитала на постоянную и переменную части успешно используется в современной экономической теории.

О. Бем-Баверк подобно К. Марксу признает возникновение «прибавочной стоимости» в процессе переноса капиталом (как произведенного средства производства) своей ценности на продукт, но в отличие от него обращается к другой причине «самовозрастания стоимости», а именно — ко времени, в течение которого оборачивается капитал. Он утверждает, что не неопределенность денежной «стоимости рабочей силы» создает «прибавочную стоимость» с участием капитала, а, наоборот, специфический ресурс «капитал», участвуя в процессе производства во времени, не поддается точному денежному измерению и поэтому, в зависимости от его размера и продолжительности производственного процесса, складывается больший или меньший процент на капитал как заслуга тому, кто позволяет себе подобное «ожидание» [180, с. 156].

А. Маршалл [131] процент на капитал представляет как «вознаграждение» тому, кто, обладая материальными ресурсами, ожидает «будущего удовлетворения» от них. Он не согласен, что стоимость вещи зависит от количества затраченного на изготовление труда. С О. Бем-Баверком и А.

Маршаллом во многом согласен Дж, Б. Кларк [180], который пишет, что «время производительно», а «перманентный состав сменяющихся капитальных благ — капитал в подлинном смысле слова — избавляет людей от ожидания» [180, с. 178]. Капитал им рассматривается как некий фактор производства, состоящий из различных благ, приносящих процент или доход в результате участия в производстве в течение времени.

Судя по вышеизложенному, в настоящее время в экономической литературе не существует однозначного определения категории «капитал».

Сущность любой категории проявляется в ее функциях. В системе экономических отношений функция — это внешнее проявление свойств данной категории. Как указывает Й. Шумпетер: «для того, чтобы понять суть явления капитала, очевидно, мы должны исходить из его функций, а не словоупотреблений или наших терминологических потребностей» [175, с. 232]. Опираясь на данную точку зрения, мы в своих исследованиях подошли к определению капитала.

Исследования показали, что экономистами рассматриваются различные функции присущие этой категории.

И. Шумпетер [175] считал, что функция капитала отличается от функций приобретенных предпринимателем благ, т.к. именно капитал предназна-чен для их получения. Иначе говоря, по мнению И. Шумпетера, Дж. Б. Кларка [175], капитал выступает как агент производства, и обеспечивает связь между предпринимателем и миром благ. Первоначально можно обладать капиталом, но не иметь производственных благ. Капитал выступает как фонд, за счет которого будут приобретаться средства производства. Таким образом, капитал -это специфическая движущая сила, а не благо в обычном понимании этого слова. При этом И. Шумпетер [175] подчеркивает динамический характер капитала, а не статический, как утверждает Дж. Б. Кларк [180].

Теория К. Маркса базируется на свойстве капитала как «средства эксплуатации рабочего», где К. Маркс указывает на то, что «эксплуатация» осно-

12 вана на том, что капиталист устанавливает свою власть над рабочей силой. О. Бем-Баверк отмечал, что то же самое относится к услугам земли, а по мнению Й. Шумпетера [175] — и техническим средствам производства. Основываясь на идее К. Маркса, И. Шумпетер [175] определил капитал как средство господства над производством или как изменение направления производства , выделив производственную функцию капитала.

Еще одной функцией экономисты считают покупательную силу капитала. Функция покупательной способности заключена в возможности все имеющиеся блага пересчитать в деньги, которые можно вложить в «дело». У. Дже-вонс, Й. Шумпетер, Дж. Б. Кларк [175] утверждают, что все экономические блага обладают покупательной силой, все они могут быть обменены на капитал и поэтому представляют собой потенциальный капитал.

Кроме того, И. Шумпетер подчеркивает, что для капитала характерна бухгалтерская функция, суть которой заключается в том, что величина капитала служит мерилом успеха или неудачи предприятия. Он говорит: «Величина капитала — это критерий, по которому оценивается деятельность предпринимателя, это тот талант, который он не зарывает в землю, а пускает в оборот. Величина капитала — это основа его отчетности, касающейся деятельности в условиях рыночного хозяйства, основа, позволяющая представить общую картину деятельности предприятия и использования вверенных предпринимателю производительных сил. … Но это лишь вспомогательная функция капитала, совершенно не исчерпывающая его сущности.» [175, с.245].

Еще одной функцией, с которой согласны все экономисты, хотя и видят разную природу этого явления, считается способность капитала приносить проценты, «будущие выгоды», «ожидаемые доходы» и т.п., т.е. наращивать стоимость.

Рассмотренные функции весьма убедительно выявляют свойства категории «капитал». Однако, на наш взгляд, следует выделить еще одну специфическую функцию — обладание капитала ценой. Привлечение капитала кредиторов

13 во временное пользование, как и вложения собственников, обычно сопряжены с надеждами получить доход, выплата которого ограничивает возможность развития производства. Независимо от меры владения и распоряжения, капитал обладает своеобразной ценой. Данное свойство, на наш взгляд, не может быть тождественным функции, наращения капитала, т.к. полученный доход на капитал вовсе не выражает его стоимости. Большинством экономистов свойство капитала обладать ценой рассматривается только в отношении заемного капитала.

Каждая из функций имеет убедительное обоснование и может использоваться для выявления сущности категории «капитала».

Приведенные ранее определения капитала отражают по сути дела лишь ту или иную функцию данной категории. Однако для всех определений характерно общее — к капиталу относят либо блага, либо деньги, либо платежные средства, которые способны в процессе производства приносить дополнительную стоимость в виде процента, дохода и т.п.

Но, как считает И. Шумпетер [175], если придерживаться какого-то одного из определений, то мы неминуемо придем в противоречие с другими.

Мы согласны с И. Шумпетером, что капитал — это особая категория, которая не воплощается ни в благах определенного вида, ни в благах вообще, а отражает определенные свойства платежных средств или стоимости, присущие только данной категории.

Исходя из этого, мы полагаем целесообразным использование двух понятий капитала: в общеэкономическом и управленческом значениях.

В первом случае, капитал — это стоимость, приносящая прибавочную стоимость, самовозрастающая стоимость, а в другом — это стоимость привлеченная хозяйствующим субъектом на правах собственности или во временное пользование с целью ее наращивания путем вложения в определенные активы.

Из вышесказанного, очевидно, что получение дохода, возможно только при наличии капитала: его движение и использование приводит к приращению

14 стоимости. Выясняя сущность капитала предприятия, по нашему мнению, следует проанализировать подход, используемый в практике бухгалтерского учета, где к определению капитала относятся лишь с позиций источников средств предприятия. Когда речь идет о привлечении капитала, то обычно представляются определенные возможности предпринимателя найти платежные средства, которые могут быть использованы для вложения в активы, способные приносить доход. Наше определение капитала с этих позиций позволяет акцентировать внимание на возможности управления источниками благ, находящимися в распоряжении хозяйствующего субъекта. С такой точки зрения, на наш взгляд, капиталу присущи две особенности. Во-первых, он выступает в роли источников активов, и, следовательно, неосязаем. Во-вторых, источники, в отличие от общеэкономического понятия «капитал», можно классифицировать по разным признакам и тем самым определить состав капитала предприятия и его структуру.

В итоге можно сделать вывод, что трактовка капитала с общеэкономических позиций и с позиции предпринимателя (как источников средств предприятия) одинаково определяют роль капитала в доходах предприятия. Без капитала, в любом смысле этого понятия, получение прибыли невозможно. Но величина дохода определяется, как правило, не объемом первоначального капитала, а умением им управлять.

Поэтому в процессе принятия управленческих решений мы будем опираться на понятие капитала предприятия с позиций предпринимателя — как определенной совокупности источников его средств.

Общепринято считать, что капитал предприятия состоит из двух частей: собственного и заемного. Несмотря на то, что использование этих понятий в финансовых вычислениях производится достаточно часто, в экономической литературе не существует четких определений этих категорий. Поэтому, прежде чем рассматривать состав собственного и заемного капитала, следует опре-

15 делить сущность этих категорий, исходя из уже рассмотренных выше общих функций капитала и специфических функций его составных частей.

А. Констандян [85], анализируя собственный капитал банков, выделяет три основные функции:

1. защитную, которая по его мнению является главной, позволяя пережить убытки и защитить интересы вкладчиков;

2. оперативную. Суть этой функции он видит в том, что для успешной работы в организации банка необходим стартовый капитал для приобретения зданий, земли и т. п.;

3. регулирующую. Собственный капитал выступает как буфер для смягчения потрясений, связанных с убытками (требование минимального размера резервного капитала, определенного размера активов и т.п.).

На наш взгляд, действие этих функций характерно для собственного капитала не только банков, но и других коммерческих организаций. Однако их проявление несколько иное. Оперативная функция обеспечивает первоначальный кругооборот средств и создает условия для функционирования коммерческой организации. Это сопряжено с формированием уставного капитала, а в дальнейшем обеспечением за счет прибыли развития хозяйственной деятельности. Защитная функция позволяет обеспечить интересы кредиторов и покрыть убытки. Регулирующая функция создает защиту для собственников, т.е. определяет минимальный уровень резервного капитала, размер чистых активов, оборотных активов и т.п. Действие этой функции проявляется и в момент распределения доходов.

Иначе трактуют функции собственного капитала экономисты 3. Баде-витц, Е.А. Безверковый и Д.С. Александрова [144]. Они выделяют:

1) функцию долгосрочного финансирования. Собственный капитал имеется в распоряжении й используется по существу неограниченно долго, (хотя есть исключения, так как вложенный капитал в некоторых организационно-правовых формах предприятий может быть изъят собственником);

2) функцию ответственности и защиты. Только в случае истощения соб
ственного капитала предприятия, получающего кредит, возникает опасность
потери капитала для кредитора. С точки зрения кредитора, собственный капи
тал предприятия, получающего кредит, является защитой от потери капитала.
Отраженный в балансе собственный капитал служит для сторонних организа
ций и лиц (банков и коммерческих партнеров) мерой величины и качества от
ношений ответственности на предприятии;

3. функцию компенсации понесенного убытка. Временные убытки должны устранятся за счет собственного капитала. Они должны относится на счет владельца предприятия, если необходимо отвести опасность ликвидации предприятия. Собственный капитал является защитой для предприятия в кризисные времена, поскольку с ним не связаны никакие платежные обязательства предприятия;

4. функцию кредитоспособности. В целях снижения риска кредитор принимает решение о предоставлении кредита с учетом степени задолженности заемщика и, следовательно: при прочих равных условиях больший потенциал имеет предприятие с меньшей степенью задолженности и с большим собственным капиталом. Собственный капитал представляет собой базу для привлечения капитала;

5. функцию финансирования риска. Собственный капитал предназначен для финансирования таких инвестиций, по которым невозможно найти кредиторов, поскольку большему экономическому шансу противостоит более высокий экономический риск;

6. функцию самостоятельности и власти. Чем больше собственный капитал предприятия, тем меньше опасность уменьшения свободы размещения средств, выше самостоятельность предприятия и свобода руководства в процессе принятия решений. Влияние каждого акционера зависит от размера доли его собственного капитала;

7) функцию распределения доходов и выручки от ликвидации. Доли собственного капитала владельцев часто служат мерой при распределении результата — прибыли или убытка.

На наш взгляд, представленная точка зрения о функциях собственного капитала не вполне обоснованна. По своей сути перечисленные функции собственного капитала выражают действие таких функций капитала как защитной, регулирующей или оперативной. Так, функции ответственности и защиты, компенсации понесенного убытка, кредитоспособности, самостоятельности и власти — это действие защитной функции, финансирование риска — оперативная функция, а распределения доходов — это действие регулирующей функции. Долгосрочное финансирование действительно является специфической функцией собственного капитала, хотя в некоторых случаях она может и не проявляться.

Функции ссудного капитала чаще всего рассматриваются экономистами с точки зрения кредиторов. С позиции предпринимателей, т.е. с точки зрения владения заемными источниками (заемным капиталом), ссудному капиталу, как правило, уделяется недостаточно внимания. Однако заемный капитал — это особая категория, которая обладает как общими функциями, характерными для категории «капитал», так и специфическими.

На наш взгляд, одной из специфических функций заемного капитала с этих позиций является ограниченность во времени владения и использования в производстве. В распоряжении предпринимателя заемный капитал находится до определенного времени, т.е. в течение заранее обусловленного срока — длительного или краткого.

Другой функцией заемного капитала является увеличение финансового риска предпринимателя. Если предприятие не эффективно использует капитал, привлеченный во временное пользование, то возникает вероятность ухудшения его финансового состояния. Параллельно с увеличением доли заемного

18 капитала в общем объеме капитала предпринимательский риск также возрастает.

Кроме того, заемному капиталу присущи функции ускорения оборачиваемости средств и замещения собственных средств.

Значительные особенности в отношении заемного капитала имеет общая функция капитала — обладание ценой. Это выражается, прежде всего, в обязательности уплаты этой цены за пользование заемным капиталом, в то время как выплата дивидендов или других вознаграждений может быть приостановлена в результате получения убытков, либо в связи с проводимой финансовой политикой предприятия направленной на его развитие. В этом случае цена собственного капитала имеет условное значение. Нельзя не отметить и отсутствие цены заемного капитала при предоставлении льготных казначейских беспроцентных ссуд, которые можно рассматривать как исключение из общего правила.

В практике хозяйственной деятельности тесно переплетаются, а иногда и смешиваются понятия «капитал» и «источники хозяйственных средств». Попытаемся выяснить общие черты и отличия между ними. Деятельность любой компании возможна лишь при наличии источников их финансирования. Они могут различаться по своей экономической природе, принципам и способам возникновения, способам и срокам мобилизации, продолжительности существования, степени управляемости, привлекательности тех или иных контрагентов и т.п.

Прежде всего, следует сопоставить капитал и источники средств предприятия. Наиболее важной отличительной особенностью капитала является обладание ценой. Каждый вид капитала имеет свою цену, в то время как источники, находясь в распоряжении субъектов хозяйствования, используются без платы за их привлечение.

Экономисты А. Хорин [161], Е. Стоянова [150],В. Ковалев [83] и др. в состав капитала включают собственный и заемный капитал (долгосрочный и

краткосрочный). При этом кредиторская задолженность исключается из состава капитала предприятия. Мы склонны кроме собственного и заемного (краткосрочных и долгосрочных кредитов и займов) относить в состав капитала предприятия также капитализированную часть кредиторской задолженности -коммерческий кредит.

Основанием для отнесения кредитов и займов долгосрочного и краткосрочного характера в состав капитала служит их сущность, выражающаяся в обладании как общими функциями капитала, так и специфическими функциями, характерными для заемного капитала. То же самое можно сказать и о коммерческом кредите, т.е. о кредите который выдается одним функционирующим предприятием другому в виде отсрочки платежа, оформленной векселем. По своей сути коммерческий кредит выражает заемный краткосрочный капитал. Он участвует в процессе производства, способствует наращению стоимости, обладает покупательной способностью и ценой, и в то же время имеет специфические функции: увеличивает риск, находится в распоряжении предпринимателя в течение определенного срока, за пользование этой стоимостью обязательно взыскивается плата.

Состав источников хозяйственных средств представлен в пассиве бухгалтерского баланса любого предприятия и включает: собственный капитал, долгосрочные займы и ссуды, краткосрочные займы и ссуды, привлеченные источники — кредиторскую задолженность, доходы будущих периодов, резервы предстоящих расходов и платежей.

Состав источников средств предприятия и капитала представлены на рис.1.

Анализ состава источников средств (пассива бухгалтерского баланса предприятия) показывает, что их можно классифицировать по различным признакам. По способу формирования источников их подразделяют на внешние и внутренние (см. приложение 1), по форме владения выделяют собственные, за-

20 емные и привлеченные (см. приложение 2), и по времени владения — долгосрочные и краткосрочные (см. приложение 3).

Состав источников средств и капитала предприятия

Источники средств предприятия (пассивы)

I Собственный капитал I

I Долгосрочные займы (ссуды)

Краткосрочные займы и ссуды, в т.ч.

краткосрочные займы

краткосрочные ссуды

Привлеченные источники, в т.ч. капитализированная часть кредиторской задолженности (коммерческие кредиты)

кредиторская задолженность

о с т а в

к а п и т а л а

с т а в

и с т о ч н и к о Из

Рис.1. Сопоставляя составные части источников средств предприятия и капитала, следует отметить, что не все источники относятся в состав капитала предприятия. Например, до 2000 года в учетно-финансовой практике средства фонда потребления не считались частью собственного капитала. Однако по всем свойствам, присущим данному источнику, можно сделать вывод, что это — вид собственного капитала. Основанием для такого суждения служит то, что для фонда потребления характерно обладание общими функциями капитала, т.е. обслуживание производства, покупательная способность, наращивание дохода в результате обслуживания производства, а также получение определенного социального эффекта. Защитная функция фонда потребления проявляется в

21 том, что в случае финансовых затруднений он может быть использован для пополнения собственного капитала.

Нельзя сказать то же самое о таком источнике как резервы предстоящих расходов и платежей, создание которых связано лишь со временем отнесения соответствующих сумм в затраты на производство продукции. Эти расходы отражаются в определенных статьях актива, обеспечивая лишь более равномерное наращение стоимости, не изменяя ее величину, и поэтому в понятие «капитал» не включаются.

В отношении кредиторской задолженности мы придерживаемся мнения З.А. Круш [90], которая считает, что кредиторская задолженность, являясь инструментом сферы обращения и составным элементом механизма расчетов, не является формой капитала предприятия. Цель расчетов состоит не в создании дохода, как это свойственно собственному и заемному капиталу, а в обеспечении обмена и денежного обращения. В состав капитала, на наш взгляд, относится лишь коммерческий кредит, обеспеченный вексельными обязательствами.

Состав капитала формируется в процессе финансирования деятельности предприятия за счет различных источников — собственного капитала, долгосрочных и краткосрочных займов, а также капитализированной части привлеченных источников. В разрезе этих источников нами исследован алгоритм управления капиталом.

Понятие «капитал», используемое в экономической теории, в практике управления источниками активов предприятий при административно-командной системе не применялось. Использовался термин «фонды» (уставный, неделимый) и источники (заемные, привлеченные).

На протяжении многих десятилетий под уставным фондом понимался устойчиво закрепленный государством источник средств для покрытия основных и собственных оборотных средств. В составе собственных источников

22 формирования чистых активов сельскохозяйственных предприятий большой удельный вес занимали бюджетные ассигнования.

По своей экономической сущности «заемные источники» (или долговые обязательства) в сельском хозяйстве также зачастую превращались во «второй бюджет», так как постоянно нарушался принцип возвратности кредита и государство периодически брало на себя обязанности по погашению просроченных ссуд убыточных предприятий. Из вышесказанного можно сделать вывод, что производственный и финансовый риски практически отсутствовали. Привлечение любого вида капитала (даже кредита) никоим образом не соизмерялось с увеличением риска. Поэтому проблемы управления финансовыми источниками и капиталом на микроуровне практически не существовало.

С развитием рыночных отношений экономическая сущность каждого из источников изменилась. Согласно Гражданскому Кодексу РФ уставный капитал представляет собой объединение вкладов собственников предприятия в его имущество в денежном выражении в размерах, определенных учредительными документами в целях осуществления хозяйственной деятельности.

Резко возросло значение собственного капитала. Его величина становится одним из главных показателей, характеризующих финансовую устойчивость любой коммерческой структуры.

Понятие «капитал» при рассмотрении предприятий таких различных организационно-правовых форм как обществ и производственных кооперативов соответствует экономической сущности данной категории. Несколько иначе обстоит дело с унитарными (государственными) предприятиями.

По своей экономической сущности средства уставного фонда унитарного предприятия нельзя полностью отождествить с понятием «капитал», хотя рассмотренные функции, присущие капиталу, реализуются также и в государственных предприятиях:

1) производственная функция характерна как для частного капитала, так и для источников средств унитарного предприятия, т.е. движущая сила, за-

23 ложенная в капитал, реализуется в обоих случаях, только в одном случае собственником выступает государство, а в другом — частный предприниматель или совокупность предпринимателей. С точки зрения платежной функции, капитал — это тот же фонд, за счет которого будут приобретаться средства производства;

2. покупательная сила характерна как для капитала, так и для уставного фонда государственного и муниципального унитарного предприятия;

3. наращивание стоимости — это способность приносить доход государству от вложенных им средств в производство основных и оборотных средств, равно как и другим собственникам. Основное отличие заключается в порядке распределения полученных доходов на государственном и частных предприятиях;

4) обладать ценой фонд унитарного предприятия, на первый взгляд, не
может. Однако при более глубоком рассмотрении ценой средств, вложенных
государством в производственно-коммерческую деятельность, по мнению А.
Хорина [161], и мы разделяем его точку зрения, могут служить средства, вы
плачиваемые работникам в виде поощрения.

Таким образом, несмотря на некоторые отличия, сущность уставного фонда унитарных предприятий близка к понятию капитала. Кроме того, в условиях рыночной экономики финансовый риск касается субъектов с любой организационно-правовой формой хозяйствования, включая и унитарные предприятия. Поэтому, рассматривая управление государственными предприятиями представляется целесообразным ставить цель формирования рациональной структуры источников их средств.

Структура источников финансирования характеризует удельный вес собственных, заемных и привлеченных средств в их общем объеме. При формировании структуры капитала, как правило, определяют долю собственного и заемного капитала.

Как указывает Тренев Н.Н. [135], структура капитала — это соотношение между долями собственного и заемного капитала. Доля собственного капитала — это отношение величины собственного капитала к величине полного капитала. Доля заемного капитала — отношение величины заемного капитала к величине полного капитала. Она показывает, какая часть имущества предприятия взята в долг. Обособленно, в качестве источника выступает кредиторская задолженность. Но, как указывалось выше, мы считаем целесообразным в составе капитала учитывать также часть последней — коммерческий кредит, под которым понимаются, в основном, вексельные ссуды.

Определяя структуру капитала любого предприятия, следует отдельно рассматривать каждую составную часть капитала: собственный, заемный и капитализированную часть кредиторской задолженности — коммерческий кредит. В последующем, проанализировав возможности предприятия, целесообразно определить оптимальные пропорции между краткосрочными и долгосрочными обязательствами, собственными и заемными источниками финансирования активов.

Исследование «капитала» как экономической категории с присущими ему функциями является основой для разработки экономического механизма управления им с целью формирования рациональной структуры источников средств предприятия.

Большинство экономистов Ж. Перар, Е. Стоянова, Р. Холт, И. Балабанов, Н. Тренев, Т. Теплова и др. [111, 150, 160, 28, 135, 133] под рациональной структурой капитала понимают такое соотношение между долями собственного и заемного капитала, которое оптимизирует нужный критерий — норму прибыли на собственный капитал, абсолютную прибыль при приемлемой степени совокупного риска. Т.В. Теплова [133] в качестве такого критерия выдвигает достижение максимума рыночной оценки всего капитала и указывает, что теория структуры капитала базируется на сравнении затрат по привлечению соб-

25 ственного и заемного капитала и степени влияния различных комбинированных вариантов финансирования на рыночную оценку.

В экономической литературе существует неоднозначный подход к целесообразности управления структурой капитала. Наибольшую известность и применение в мировой практике получили статические теории структуры капитала, обосновывающие существование оптимальной структуры, которая максимизирует оценку капитала. Эти теории рекомендуют принятие решений о выборе источников финансирования (собственных или заемных средств) строить, исходя из оптимальной структуры капитала, т.е. обеспечить определенное соотношение в виде целевой структуры капитала.

В статическом подходе существуют две альтернативные теории структуры капитала, объясняющие степень привлечения заемного капитала в расчете на стоимость используемого капитала и, соответственно, на текущую рыночную оценку активов предприятий.

Как указывает В.В. Ковалев [83], среди ученых и практиков существуют два основных подхода к рационализации структуры капитала. Первый — традиционный, последователи которого считают, что цена капитала зависит от его структуры и тем самым признают необходимость формирования его оптимальной структуры. Основоположники второго подхода Ф.Модильяни и М.Миллер [83] утверждают обратное — цена капитала не зависит от его структуры и, следовательно, ее нельзя оптимизировать. Однако при обосновании этого подхода они вводят ряд ограничений [83, с.252]: «отсутствие налогов; одинаковая величина процентных ставок для физических и юридических лиц; рациональное экономическое поведение; возможность идентификации предприятий с одинаковой степенью риска и др.» В этих условиях, утверждают они, цена капитала всегда выравнивается путем перекачивания капитала за счет кредитов, предоставляемых компаниям физическими лицами. Однако реализация этой методики в условиях российского рынка невозможна. Причинами этого является прежде всего отсутствие развитого рынка ценных бумаг.

26 Кроме того, если упор сделать на исследовании капитала сельскохозяйственных предприятий, то доля акционерных обществ в этом секторе экономики незначительна.

Однако следует учесть, и на это указывает Т. Теплова [133], что в настоящее время наибольшее признание получила компромиссная теория структуры капитала (оптимальная структура находится как компромисс между налоговыми преимуществами привлечения заемного капитала и издержками банкротства), которая не позволяет для конкретного предприятия рассчитать наилучшее сочетание собственного и заемного капитала, но формирует общие рекомендации для принятия решений по привлечению источников финансирования, распределения прибыли и т.п.

Существуют и динамические теории структуры капитала. В этом случае учитывается постоянный поток информации, который получает рынок по данному предприятию. Рассматривается большое число инструментов принятия решений. Управление источниками финансирования не сводится к установлению целевой структуры капитала, так как включает выбор между краткосрочными и долгосрочными источниками, а также управление собственными источниками (принятие решений по структуре собственного капитала).

Исходя из изложенных теорий структуры капитала, на наш взгляд, в современных условиях построение оптимальной структуры капитала возможно по компромиссной модели, но при этом мы не исключаем целесообразность формирования рациональной структуры собственного капитала. Такой подход обусловлен особенностями финансового рынка страны и, кроме того, особенностями принятия решений по финансированию аграрных коммерческих формирований, находящихся в глубоком кризисном состоянии.

Наиболее приемлемой для рыночных отношений, на наш взгляд, является теория маржинализма и соответствующие ей концепции капитала.

Концепция цены капитала является одной из базовых в теории капитала, на что указывают экономисты: Р. Холт, Е. Стоянова, В. Ковалев, Дж. К. Ван

27 Хорн, Г. Бирман, С. Шмидт и др. [160, 150, 83, 167, 30]. Она не сводится только к исчислению процентов, которые нужно уплатить владельцам финансовых ресурсов, но также характеризует тот уровень рентабельности инвестированного капитала, который должно обеспечить предприятие, чтобы не уменьшить свою рыночную стоимость.

По мнению В.В. Ковалева — общая сумма средств, которую нужно уплатить за использование определенного объема финансовых ресурсов, выраженная в процентах к этому объему, называется ценой капитала. При этом он подчеркивает, что следует различать два понятия — «цена капитала данного предприятия» и «цена предприятия в целом как субъекта на рынке капиталов» [83, с. 228].

В первом случае понятие выражает сложившиеся на предприятии относительные годовые расходы, выплачиваемые кредиторам и собственникам. Второе понятие может характеризоваться различными показателями, в частности «величиной собственного капитала».

Экономическая интерпретация показателя «цены капитала» заключается в том, что он характеризует, какую сумму следует заплатить за привлечение единицы капитала из данного источника.

В основе определения цены в рыночных условиях лежит не затратный принцип, который увязан с величиной оплаты труда, а принцип предельной полезности, увязанный с потребностью в этом продукте (или благах). Таким образом, цена капитала определяется спросом и предложением на рынке капитала. Привлечение капитала предпринимателями направлено на извлечение дохода в результате его использования. Получение дохода в бизнесе чаще всего сопряжено с риском, причем зависимость между этими двумя взаимосвязанными характеристиками прямо пропорциональна: чем выше требуемая или ожидаемая доходность, т.е. отдача на вложенный капитал, тем выше степень риска, связанного с возможным неполучением этой доходности. В данном случае действует концепция компромисса между риском и доходностью.

28 Большая часть предприятий в той или иной степени связана с рынком капиталов. В частности, решение задач инвестиционного характера тесно связано с концепциями эффективности рынка капитала, цены капитала, компромисса между риском и доходностью и концепцией асимметричности информации. Степень эффективности рынка характеризуется уровнем его информационной насыщенности и доступности информации участникам рынка. В научной литературе рассматриваемая концепция известна как гипотеза эффективности рынка. Концепция асимметричности информации тесно связана с концепцией эффективности рынка капитала. Смысл ее состоит в том, что отдельные категории лиц могут владеть информацией, не доступной всем участникам рынка в равной мере. Если такое положение имеет место, говорят о наличии асимметричной информации.

Знание сути концепций и их взаимосвязи позволяет принять обоснованные управленческие решения по формированию оптимальной структуры капитала и выбору тех или иных финансовых инструментов. Так, концепция альтернативных затрат играет весьма важную роль в оценке вариантов возможного вложения капитала, использования производственных мощностей, выбора вариантов политики кредитования покупателей и др. Логика альтернативных затрат заложена в методику обоснования скидок, предоставляемых покупателям для ускорения оплаты за товары, проданные в кредит.

Не менее важной является концепция денежных потоков — одна из идей маржинализма, которая предполагает количественную оценку денежных потоков в виде притока и оттока в разрезе временных периодов. При этом учитывается сам денежный поток, его продолжительность, вид, оцениваются факторы, определяющие величину его элементов в разные периоды времени и риски, связанные с данным потоком. Концепция временной ценности — это объективно существующая характеристика денежных ресурсов. А денежные ресурсы -один из элементов капитала. Денежная единица, имеющаяся сегодня и ожи-

29 даемая к получению через какое-то время, не равноценна по наполнению. Это определяется следующими причинами: инфляцией, риском неполучения ожидаемой суммы и оборачиваемостью. Каждая из причин характерна для экономики любой страны.

Механизм функционирования капитала вызывает значительный интерес предпринимателей всех уровней. Попытаемся раскрыть механизм формирования рациональной структуры.

Финансовые ресурсы и капитал находятся в постоянном движении. Управление этим движением — главная цель финансового менеджмента. Под управлением финансовыми ресурсами и капиталом, по мнению И.Т. Балабанова [28], следует понимать процесс воздействия финансовых отношений на величину и динамику изменения этих ресурсов. Разное воздействие может осуществляться посредством различных способов (приемов управления), как то: системы расчетов и их форм, кредитования и его форм, страхования, текущей аренды, лизинга и др.

Выше отмечено, что у каждого предприятия структура капитала различна. Это связано с особенностями развития предприятия, его стратегическими потребностями, финансовым положением и другими факторами. Цена каждого из источников средств различна, поэтому цену капитала предприятия находят по формуле средней взвешенной. Порядок расчета приводится многими экономистами: В. Ковалевым, А. Хориным, Е. Стояновой и др. [83, 161, 150]. Этот показатель исчисляется в процентах. Главной проблемой в его определении является расчет цены каждого вида капитала. Рассчитать цену заемного капитала достаточно просто. Его ценой может выступать процентная ставка по кредиту. Гораздо сложнее исчислить цену собственного капитала. Особенно это проявляется в условиях российской экономики при отсутствии фондового рынка, глубоком кризисе в экономике, массовых неплатежах, преобладании в среде хозяйствующих субъектов в агросфере не акционерных об-

ществ, а обществ с ограниченной ответственностью, производственных кооперативов, сельхозартелей, по которым методики определения цены капитала практически отсутствуют.

Роберт Холт [160] определяет стоимость капитала как рыночную оценку уровня риска по операциям фирмы. Ж. Перар [111] также придерживается этой точки зрения. Он указывает, что риск прежде всего зависит от комбинации собственного и долгового капитала. Как известно, финансовый риск, или риск банкротства, увеличивается с ростом задолженности предприятия. Исходя из данной точки зрения, существует теория финансовой структуры как функция от финансового риска и налогообложения. Согласно этой теории, если предприятие имеет невысокую степень задолженности, то его деятельность менее рискованна и величина коэффициента задолженности незначительна.

Подводя итоги, можно сказать, что управление структурой капитала тесно связано с его ценой и целью менеджеров является максимизация цены предприятия при наименьшей цене капитала, т.е. достичь такой оптимальной структуры, которая имела бы определенное соотношение между собственными и заемными источниками, обеспечила бы покрытие всех долгов при максимальном доходе собственника с учетом степени риска. Эта точка зрения характерна для большинства экономистов: Ж. Перара, Е. Стояновой, Р. Холта, И. Балабанова, Д. Шима, Д. Сигела [111, 151, 160, 28, 172].

Е. Стоянова главными критериями в формировании рациональной структуры источников средств предприятия выделяет такое соотношение между заемными и собственными средствами, которое дает наибольшее приращение чистой рентабельности собственных средств при приемлемой степени совокупного риска. При этом приводятся правила, позволяющие определить выгодность привлечения собственных средств или кредита:

«1. Если нетто-результат эксплуатации инвестиций в расчете на одну акцию невелик (а при этом дифференциал финансового рычага обычно отри-

дательный, чистая рентабельность собственных средств и уровень дивидендов — пониженные), то выгоднее наращивать собственные средства за счет эмиссии акций, чем брать кредит. Привлечение заемных средств обходится предприятию дороже привлечения собственных средств. Однако возможны трудности в процессе первичного размещения акций.

2. Если нетто-результат эксплуатации инвестиций в расчете на одну акцию велик (а при этом дифференциал финансового рычага чаще всего положительный, чистая рентабельность собственных средств и уровень дивидендов -повышенные), то выгоднее брать кредит, чем наращивать собственные средства: привлечение заемных средств обходится предприятию дешевле привлечения собственных средств» [150, с. 170].

Но при этом Е. Стоянова указывает, что соотношение тех или иных источников в структуре определяются для каждого предприятия индивидуально, и с непременным учетом целого ряда важных и взаимосвязанных факторов.

Влияние этих факторов во многом и определяет оптимальность структуры капитала для конкретного предприятия. Аналогичной точки зрения придерживаются Д. Шим и Д. Сигел [172], которые подчеркивают, что одним их инструментов управления структурой капитала является его цена. Мы также считаем, что цена капитала — это один из основных критериев оценки оптимальной структуры капитала.

Вторым инструментом управления структурой капитала является анализ потоков денежных средств компании, т.е. способность выплачивать фиксированные платежи при соответствующей структуре капитала.

Следующим инструментом в управлении капиталом Д. Шим и Д. Сигел выделяют коэффициент покрытия процента, что соответствует и нашим взглядам.

Прибыль до выплаты
Коэффициент _ процентов и налогообложения

покрытия процентов Проценты по задолженности

(1)

Наряду с коэффициентом покрытия процентов эти авторы считают необходимым учитывать общий коэффициент покрытия долгов:

Прибыль до выплаты Коэффициент

процентов и налогообложения

обслуживания = ^ (2)

^JВыплаты основного долга ^vJ

долга Процент

1 — ставка налогообложения

Однако, по их мнению, этот инструмент не может быть использован в качестве единственного критерия для определения структуры капитала, так как возможно появление альтернативных источников финансирования. Проблема состоит в выборе финансовой структуры, которая учитывала бы одновременно рентабельность и риск, оптимально сочетала бы комбинацию собственного и заемного капитала, обеспечивая максимум дохода на единицу капитала, вложенного собственниками.

Текущая деятельность сопряжена с риском: производственным, с позиций оценки активов, и финансовым, с точки зрения источников средств.

Финансовый риск — это риск, обусловленный структурой источников. Речь идет о том, из каких источников получены средства и какое соотношение между этими источниками. Понятие финансового риска важно не только для оценки сложившейся ситуации на предприятии, но и с точки зрения возможности и условий привлечения дополнительного капитала.

Количественная оценка риска деятельности предприятия и факторов, его обусловивших, осуществляется на основе анализа вариабельности прибыли. В терминах финансов при получении прибыли показатель левериджа характеризует взаимосвязь между прибылью и затратами в стоимостном выра-

33 жении. В приложении к экономике он трактуется как некий фактор, небольшое изменение которого может привести к существенному изменению ряда результативных показателей. Уровень финансового левериджа, по мнению В. Ковалева [82], может измеряться несколькими показателями. Известность получили два из них: 1) соотношение заемного и собственного капитала; 2) отношение темпа изменения чистой прибыли к темпу изменения прибыли до вычета процентов и налогов. Высокая доля заемного капитала говорит о высоком уровне финансового левериджа и, соответственно, финансового риска.

Рассмотренные виды рисков играют большую роль при управлении структурой капитала, выборе дивидендной политики, управлении инвестиционными проектами, которые, в свою очередь, всегда ограничены финансовыми возможностями, т.е. капиталом. Управление инвестиционными проектами базируется на концепции денежных потоков. Одним из методов оценки инвестиционных вложений может быть чистая приведенная стоимость. Коэффициенты дисконтирования используются предприятиями, как правило, в виде барьерных коэффициентов. Наиболее часто применяется барьерный коэффициент приблизительно соответствующий риску по операциям самого предприятия. Предприятие рискует уровнем дохода, который требует поддерживать собственник с учетом инфляции. Риск может быть определен при помощи коэффициента, характеризующего уровень прибыли на собственный капитал, или более точно — путем расчета затрат на приращение капитала предприятия. Обычно барьерный коэффициент предприятия представляет собой компромисс между величиной выгод, от которых предприятие отказалось, выбрав иное направление инвестирования, и стоимостью капитала.

Интересными, на наш взгляд, являются исследования О. Ефимовой [63]. Она приводит ряд показателей, характеризующих структуру капитала, такие как коэффициент независимости, финансовой устойчивости финансирования и определяет ряд факторов, влияющих на структуру капитала, указывая при этом

34 критерии ее оптимизации. О. Ефимова [63] подчеркивает, что предприятия, которые имеют значительный удельный вес недвижимого имущества, должны иметь большую долю собственных источников, так как источники долгосрочного финансирования должны перекрывать величину долгосрочных активов.

Еще одним фактором, который требует значительной доли собственного капитала, является, по мнению О. Ефимовой [63], наличие большого объема труднореализуемых активов в составе оборотных средств. Скорость (период) оборота капитала во многом определяет рациональность имеющейся структуры капитала. Предприятие с высокой скоростью оборота средств может иметь большую долю заемных источников в совокупных пассивах без угрозы для собственной платежеспособности и увеличения риска для кредиторов, так как быстрее обеспечивается приток денежных средств, и, следовательно, погашение долговых обязательств. С приведенными обоснованиями трудно не согласиться. Кроме того, на формирование структуры капитала, по мнению О. Ефимовой [63], имеет влияние также длительность производственно-коммерческого цикла и срока погашения кредиторской задолженности, что не всегда учитывается на практике. Чем больший период производственно-коммерческого цикла обслуживается капиталом кредитора, тем меньшая доля собственного капитала нужна предприятию.

Мы не вполне разделяем точку зрения О. Ефимовой. Конечно, влияние кредиторской задолженности на структуру капитала, безусловно, имеется. Однако это вовсе не означает, что при ее росте доля собственного капитала должна уменьшаться. Большая просроченная кредиторская задолженность указывает на ухудшение финансового состояния предприятия и является негативными фактором, что чаще всего рассматривается банками как невозможность предприятия расплачиваться по своим долгам и, как правило, только большая доля собственного капитала позволяет привлечь новые краткосрочные кредиты.

Заслуживает внимания подход А.П. Рудановского, изложенный в 1925г., который затрагивается О. Ефимовой [63] и рассматривается как один из критериев, устанавливающих зависимость доли собственного капитала от так называемого «критического объема реализации» (объема реализации, покрывающего сумму постоянных и переменных расходов). Суть данного подхода состоит в предположении, что никто, кроме собственников предприятия, не может считаться обязанным дать капитал, который необходим для осуществления деятельности предприятия в том периоде, когда объем реализации не покрывает всех его расходов при сложившейся себестоимости продукции. Поэтому, чем выше критический объем, тем больше должен быть собственный капитал.

Между критическим объемом реализации и собственным капиталом

существует прямая пропорциональная зависимость, выражаемая следующим

соотношением:

СК V П V

ф где СКт — теоретическая величина собственного капитала, соот-

ветствующая сложившемуся соотношению критического и фактического объема реализации;

П — совокупные пассивы;

Vk — критический объем реализованной продукции;

V — фактический объем реализации за период.

Тогда CKt = Vk/V*II. (4)

Если в балансе отражен собственный капитал в сумме (СК), отличной

от рассчитанной теоретической величины, то в случае, когда СК

вывод о том, что в условиях сложившегося соотношения доходов и затрат доля

собственного капитала слишком мала, а структура капитала опасна для креди-

* торов. Мы склонны придерживаться аналогичной точки зрения.

36 О. Ефимовой [63] также сделан анализ структуры собственного капитала. При этом исследования строились по материалам акционерных обществ. Рассматривается стабильность величины уставного капитала и его соответствие учредительным документам. Для оценки его структуры предлагается использовать коэффициент финансовой независимости, порядок расчета которого приведен в формуле 3.

, , Капитал с преимущественным правом

Коэффициент

получения дохода ,_сч

финансовой = — (?)

Актив — краткосрочные текущие пассивы независимости

В числителе — капитал, сформированный за счет выпуска привилегированных акций и долгосрочного заемного капитала. Если значение коэффициента больше 50%, то предприятие считается сильно зависимым от инвесторов с преимущественным правом получения дохода, что непривлекательно для держателей простых акций, так как доходы будут сокращаться. Кроме того, О. Ефимова обращает внимание на оценку эффективности деятельности предприятий и динамику соотношения между фондом потребления и накопления.

Данная точка зрения, по нашему мнению, может служить основой для принятия решений по формированию оптимальной структуры собственного капитала.

Возвращаясь к понятию капитал и его структуре и проблеме оценки структуры капитала в российской практике, можно сделать вывод об отсутствии в настоящее время методики, позволяющей реально оценивать оптимальность структуры капитала предприятий. На наш взгляд, оценка оптимальности структуры капитала должна базироваться на экономической сущности категории капитала и исходить из функций этой категории. При исследовании проблемы оптимизации структуры капитала мы прежде всего попытались рас-

37 смотреть критерии оптимальности структуры собственного капитала, которая обычно в теории и практике рассматривается только с точки зрения соблюдения пропорций между накоплением и потреблением. Российская практика формирования капитала имеет отличительные черты, и рационализация структуры собственного капитала имеет не менее важное значение для предприятия, чем формирование оптимальной структуры капитала в целом.

Значение собственного капитала в экономике России в рыночных условиях коренным образом изменилось. Он является одним из необходимых факторов устойчивости каждого предприятия. По составу собственный капитал включает различные по экономическому содержанию, принципам формирования и использования источники финансовых ресурсов: уставный, добавочный, резервный виды капитала; фонды накопления, потребления, средств социальной сферы, собственных оборотных средств; нераспределенную прибыль, средства целевого финансирования.

Для каждого предприятия характерна индивидуальная структура источников средств, в том числе и собственного капитала. От того, насколько структура собственного капитала рациональна, зависят финансовое состояние предприятия, его финансовая устойчивость, возможность привлечения кредита и развития АКО.

Проблемы оценки структуры собственного капитала рассматриваются многими экономистами. Имеется ряд показателей, позволяющих оценить обеспеченность предприятия собственным оборотным капиталом, его финансовую независимость и др. Однако методика, позволяющая реально представить оптимальность структуры собственного капитала в АКО на определенный момент отсутствует.

Основываясь на экономической сущности собственного капитала, его оптимальная структура может, на наш взгляд, определяться следующими критериями:

1. для обеспечения специфических функций собственного капитала, -долгосрочного финансирования, защитной и оперативной, — величина уставного капитала должна соответствовать действующему законодательству. Уставный капитал целесообразно оценивать с точки зрения минимально необходимого размера на момент образования предприятия и условии, что в процессе функционирования хозяйственных обществ и производственных кооперативов размер их чистых активов не должен быть менее законодательно установленного минимума. Однако в настоящее время, как правило, удельный вес уставного капитала в собственном капитале настолько мал, что не может выступать критерием устойчивости. Основная проблема состоит в том, что переоценка основных фондов в условиях инфляции привела к резкому увеличению добавочного, а не уставного капитала. Поэтому сопоставление чистых активов, на наш взгляд, более правильно производить с суммой, объединяющей уставный и добавочный капиталы. Кроме того, для акционерных обществ следует производить оценку структуры уставного капитала с точки зрения соответствия учредительным документам и стабильности его величины. Для оценки стабильности может быть рекомендован коэффициент финансовой независимости, предложенный О. Ефимовой [63];

2. функционирующие предприятия должны иметь достаточный размер собственного капитала, который обеспечит финансовую устойчивость предприятия. Мы предполагаем, что его должно быть достаточно не только для формирования основных средств предприятия, но также минимального постоянного размера собственного оборотного капитала. Только в этом случае обеспечивается кредитоспособность заемщиков и их финансовая устойчивость. Кроме того, целесообразно определить критический объем реализации продукции, увязав его с величиной собственного капитала. Тем самым будут обеспечены защитная и регулирующая функции, а также функция изменения направления производства, т.е. возможности его дальнейшего развития;

3. для реализации одной из основных функций капитала — способности приносить доход, — критерием, на наш взгляд, может служить эффективность использования собственного капитала. Наиболее эффективное его использование возможно лишь при условии привлечения кредита несмотря на его платность. На это указывает эффект финансового рычага. Соответственно соотношение собственного и заемного капитала должны иметь оптимальное значение, различное для каждого конкретного предприятия, определенное его стратегией и финансовыми возможностями;

4. высокая цена собственного капитала определяет высокую цену предприятия, указывает на его финансовую устойчивость, а также позволяет реализовать функцию покупательной способности капитала и его регулирующую функцию;

5. капитал выступает как агент производства и служит для обеспечения будущих потребностей фирмы. Исходя из этого, в составе собственного капитала должна обязательно присутствовать нераспределенная прибыль (или прибыль, направленная в специальные фонды для осуществления развития производства). Создание оптимальных пропорций, обеспечивающих развитие предприятия, возможно в результате обоснованной дивидендной политики. Распределение прибыли на потребление и накопление — один из ключевых вопросов в управлении капиталом. Для предприятия важно как собственное развитие, так и выплата дивидендов учредителям, что способствует повышению цены предприятия;

6. защитная и регулирующая функции полностью могут быть реализованы только при создании минимального размера резервного капитала. Однако при этом следует учесть российскую практику и те противоречия, которые возникают при определении минимального размера резервного капитала. Его величина для АО и производственных кооперативов поставлена напрямую в зависимость от величины уставного (паевого) капитала (не менее 15% и 10%

40 * * ‘

соответственно), что закреплено в законодательных актах. Размер уставного капитала в большинстве АКО в настоящее время ничтожно мал. Следовательно, минимальный уровень резервного капитала не играет того значения буфера при получении непредвиденных убытков предприятием, которое ему предписывается.

Создание определенной структуры собственного капитала с учетом критериев оптимальности позволит многим предприятиям достичь финансовой устойчивости, обеспечит необходимый уровень развития, снизит факторы риска, повысит цену предприятия и выведет на более эффективный уровень производства.

Обосновав оптимальность структуры собственного капитала, остановимся на проблемах рационализации структуры капитала в целом.

Используя теоретический и практический опыт российских и западных экономистов Е. Стояновой, В. Ковалева, О. Ефимовой, Ж. Перара, Р. Холта, Д. Шима, Д. Сигела и др. [150, 83, 63, 111, 160, 172], а также результаты наших исследований, мы попытались систематизировать критерии оценки оптимальности структуры капитала предприятия. При этом наш подход в систематизации критериев базируется на сущности категории «капитала», ее функциях, и тем самым обеспечивает, по нашему мнению, всестороннюю оценку оптимальности структуры капитала и возможность управлять ею.

Первым критерием оценки структуры капитала является цена собственного капитала. Предприятие должно стремиться к более высокой цене. Методы оценки могут быть различные. При этом возможна как количественная оценка — т.е. сама величина собственного капитала, так и качественная — доходность на одну акцию (пай, долю) с учетом риска, эффективность использования собственного капитала и т.п. Реализация покупательной способности капитала, его бухгалтерской функции обеспечат предприятию возможность

ft)?****’ ***Ш*

успешно вести производственную деятельности^??!?нноттри высокой цене собственного капитала.

Не менее важным критерием оценки оптимальности структуры капитала может служить его средневзвешенная цена. В данном случае предприятие должно стремиться к более низкому значению, т.к. большинство операций инвестиционного характера принимается в зависимости от уровня доходности проекта и текущей стоимости капитала, т.е. средневзвешенная цена капитала выступает как барьерный коэффициент. В таком случае на первый план выступают функции обладания ценой, и, кроме того, проявляется также частная бухгалтерская функция капитала. Капитал здесь оценивается с позиций наращивания стоимости и как специфическая движущая сила. Снижение цены капитала возможно достичь путем привлечения заемных источников.

Третий критерий: определение уровня риска предприятия, т.е. доведения до оптимального соотношения собственных и заемных источников. С целью снижения риска данный критерий упоминает большинство экономистов (Е. Стоянова, Р. Холт, В. Ковалев). Комбинация собственного и заемного капитала может быть различной для разных предприятий, исходя из уровня их производства, финансовой устойчивости, условий рынка и других факторов. Однако главные функции капитала, такие как производственная, покупательная сила и наращивание стоимости, должны быть полностью реализованы. При этом должна быть сохранена защитная функция собственного капитала. Для этого возможно использовать такие инструменты управления как коэффициент покрытия процента и коэффициент обслуживания финансового долга.

Четвертый критерий базируется на бухгалтерской функции капитала, суть которой заключается в том, что немаловажным фактором является величина капитала, его достаточность для обеспечения производственных заданий, расширения производства, стимулирования работников и собственников. Здесь также возможна количественная и качественная оценки. Покупательная

42 сила капитала находит выражение в количественных показателях: величине каждого из источников средств, пропорциях распределения дохода на потребление и накопление и др. Качественные показатели дают представление о финансовой устойчивости предприятия, среди них: обеспеченность собственными оборотными средствами, показатели финансовой независимости и т.п.

Пятый критерий затрагивает функцию наращения стоимости и базируется на концепции денежных потоков. Вложение собственного и заемного капиталов должно быть эффективным. Полученная прибыль должна по темпам роста превышать темпы роста цены капитала. Эффективность собственного капитала достигается путем привлечения заемных источников финансирования. В данном случае работает эффект финансового рычага. Однако этот критерий должен быть согласован и усилен за счет оптимизации соотношения между собственными и заемными источниками (т.е. с учетом риска).

Оптимальность структуры капитала, на наш взгляд, должна оцениваться не по отдельным выдвинутым критериям, а по совокупности. Так, например, повышение «цены» собственного капитала возможно при увеличении доли прибыли, распределяемой на потребление, но при этом сокращается прибыль, направляемая на развитие предприятия. Это, в свою очередь, потребует привлечения заемных источников, что, соответственно, увеличит уровень риска предприятия и тем самым может привести к такому соотношению между собственными и заемными ресурсами, которое поставит под угрозу финансовое состояние предприятия, но может обеспечить получение эффекта финансового рычага. Таким образом, невозможно судить об оптимальности структуры только по отдельно взятому критерию, так как они взаимосвязаны, и только их совокупность позволяет оценить ее с различных позиций.

43 1.2. Организационно-экономический механизм рационализации структуры капитала предприятий и его особенности в аграрных формированиях

В новой социально-экономический системе основными регуляторами производства являются рынок и конкуренция. Политика в области аграрного производства не может быть успешной без создания нового экономического механизма, который является составной частью хозяйственного механизма.

. В экономической литературе существуют различные определения сущности хозяйственного механизма. Хозяйственный механизм, как отмечают многие ученые, и мы придерживаемся данной точки зрения, это способ организации общественного производства со свойственными ему формами и методами, экономическими стимулами и правовыми нормами (Л. Абалкин, В. Чер-ковец, К. Терновых и др.) [177, 139]. В литературе дано множество определений хозяйственного механизма, описаны его элементы и структура.

Хозяйственный механизм включает систему элементов и рычагов функционирования предприятий: правовой механизм, формы организации производства, планирование, формы и методы оперативного управления производством, экономического стимулирования, цена и заработная плата, прибыль и налоги, кредиты, финансирование и т.д.

Определяя хозяйственный механизм как способ организации процесса воспроизводства, К. Терновых [134] подчеркивает, что он обеспечивается с помощью целостной системы экономических и организационных форм, методов и рычагов. Таким образом, можно сделать вывод о взаимосвязанном действии в составе хозяйственного механизма экономического, организационного, правового и других механизмов.

Р. Седегов [107] также выделяет в составе хозяйственного механизма экономический и организационный механизмы. Экономический механизм

44 управления основывается на системе экономических законов и принципов управления, а также экономических методах управления. В организационный механизм менеджмента входят: функции и организационные структуры управления, кадры управления, управленческие решения, техника и технология управления, научная организация труда, факторы эффективности управления и т.д.

Таким образом, хозяйственный механизм включает организационно-экономическую систему, которая основывается на действии экономических законов и в то же время включает в себя организационные формы производственных отношений, имеющие субъективное начало.

Экономический механизм как составная часть хозяйственного механизма представляет собой общественное явление со специфическим содержанием и сущностью, т.е. экономический механизм — это категория, отражающая способ функционирования экономической системы. В экономическом механизме широко используются такие инструменты (рычаги), как цены, расценки, тарифы, платежи в бюджет, система оплаты труда и премирование, нормативные расходы материальных и других ресурсов, плата за кредит, лимиты, квоты, штрафы, пени, неустойки и др. [175].

Ведущее место в управлении обычно отводится экономическому механизму. Анри Кульман [94] считает, что существует огромное число экономических механизмов. Он характеризует их как систему взаимосвязанных экономических явлений, возникающих в определенных условиях под воздействием начального импульса. При этом он классифицирует их: 1) на механизмы закрытого типа, которые характеризуются тем, что в этом случае результатом является воспроизведение в больших или меньших масштабах исходного экономического явления; 2) на механизмы открытого типа, когда в результате действия экономического механизма возникает иное, отличное от исходного, экономическое явление.

Классификация экономических механизмов по этому признаку представлена в приложении 4.

Изучение понятия экономических механизмов позволяет нам сделать вывод о множественности экономических механизмов и их взаимосвязи. Важнейшей составной частью экономического механизма является финансовый механизм, ключевым элементом которого, приводящим в действие всю финансовую систему, выступает механизм управления капиталом.

При исследовании процесса управления капиталом, на наш взгляд, целесообразно рассматривать единый организационно-экономический механизм. В его состав, с одной стороны, входят элементы организационного механизма, т.е. субъекты управления, способы управления, функции и т.п., а с другой — такие структурные элементы экономического механизма как финансовый, кредитный, расчетный и др.

По мнению З.А. Круш [90], на микроуровне такие категории, как финансы и кредит, имеющие свои специфические механизмы реализации, используют также еще один общий механизм — расчетно-платежный. Рыночные условия и современный экономический кризис в России наглядно проявили взаимосвязь расчетных отношений с финансовыми и кредитными и возможность исследования практического действия финансово-кредитного механизма в единстве.

Схожую позицию занимает Н.И. Мокан [146], который определяет финансово-кредитный механизм, как структурный элемент хозяйственного механизма, и считает, что в основе финансово-кредитного механизма лежат такие экономические категории, как финансы, кредит и цены с присущими им механизмами функционирования.

Кредитный механизм — это взаимосвязанная совокупность форм и методов управления кредитными отношениями, включающий планирование креди- ^

46 та, оперативную работу по кредитованию, организацию контроля и стимулирования.

Финансовый механизм представляется формами и методами организации финансовых отношений, связанных с использованием финансовых рычагов, экономических нормативов, различного рода санкций и стимулов, обеспечивающих планомерное распределение и перераспределение общественного продукта и национального дохода.

Таким образом, по мнению Н.И. Мокана [146], финансово-кредитный механизм представляет собой совокупность форм и методов организации и управления финансово-кредитными отношениями в народном хозяйстве [146].

Противоположная точка зрения исходит из необходимости раздельного исследования в составе хозяйственного механизма его финансовой, кредитной и расчетной составляющих. В финансово-кредитном словаре приводятся два отдельных определения кредитного и финансового механизмов. «Кредитный механизм — это составная часть хозяйственного механизма, включающая принципы кредитования, кредитное планирование и управление кредитом. Кредитный механизм определяется действием экономических законов, экономической политикой государства, целями расширенного производства, задачами повышения эффективности народного хозяйства. С помощью кредитного механизма проводится кредитная политика. Кредитный механизм взаимосвязан с финансовым механизмом, ценообразованием и другими частями финансового механизма» [147, с. 127].

«Финансовый механизм — составная часть хозяйственного механизма; совокупность форм и методов, с помощью которых обеспечивается осуществление широкой системы распределительных и перераспределительных отношений, образование доходов и накоплений, создание и использование централизованных и децентрализованных фондов денежных средств. Включает финансовое планирование, финансовые рычаги и стимулы, финансовые показатели,

47 нормативы, лимиты, финансовые резервы. Конкретное содержание финансового механизма раскрывается через формы производственных отношений» [148, с. 335].

Подобной точки зрения придерживаются многие экономисты, рассматривающие финансовый механизм как обособленную категорию и определяющие его как совокупность способов организации финансовых отношений (В.М. Родионова, ЛА. Дробозина и др.).

Несмотря на взаимосвязанное действие финансового, кредитного и расчетного механизмов, мы считаем, что механизм управления капиталом является органической частью финансового, а не финансово-кредитного или расчетного механизмов. В составе механизма управления капиталом целесообразно выделить механизм формирования структуры капитала и механизм использования капитала. Первый затрагивает управленческие решения по формированию оптимальной структуры капитала с точки зрения привлечения источников финансирования, а второй — обеспечивает использование капитала, т.е. его эффективное вложение в определенные активы предприятия. Это утверждение обосновывается тем, что принятие хозяйствующим субъектом управленческих решений по формированию оптимальной структуры капитала всегда связано с финансовыми отношениями. Даже в том случае, когда речь идет о привлечении кредита (а сам процесс кредитования, как известно, базируется на кредитном механизме), вопросы рационализации структуры капитала с позиций стоимости привлечения данного источника и эффективности его использования затрагивают финансовые отношения, так как решаются вопросы о перераспределении полученной стоимости в виде погашения долгов — возврат временно авансированной в производство стоимости, уплата процентов за пользование кредитом и т.п.

Механизм рационализации структуры капитала, являясь составной частью финансового, и следовательно, всего организационно-экономического

48 механизма, включает в себя как общие элементы (финансовые отношения с собственниками и другими инвесторами, законодательную, нормативную и информационную базу, финансовые методы и рычаги, используемые для достижения поставленных целей), так и специфические, касающиеся отношений по управлению капиталом предприятия.

К общим методам относятся, например, финансирование, инвестирование, страхование, бюджетирование и т.п., а к общим инструментам и рычагам -прибыль, налоги, штрафы, лимиты и т.п.

В состав специфических методов, используемых в процессе принятия управленческих решений по рационализации структуры капитала, включаются, например, фондообразование, дивидендная политика, реинвестирование капитала, а специфические приемы (инструменты, рычаги) — средневзвешенная цена капитала, финансовый леверидж (в т.ч. эффект финансового рычага), цена предприятия и др.

Рассмотрение вопросов управления капиталом возможно также с другой стороны, когда за основу берется не экономический механизм с его структурными частями, а общая теория менеджмента, в которую затем вписывается финансовый механизм.

Менеджмент понятие многомерное и в том числе представляет собой теорию управления экономикой. Как наука менеджмент имеет сложную структуру. По мнению Р.С. Седегова [107], он охватывает три сферы: производство, финансы, сбыт, а управление экономикой можно рассматривать как социально-экономическую систему, предполагающую наличие субъекта (управляющей системы) и объекта (управляемой системы). В содержание менеджмента как науки управления входит характеристика обоих элементов системы и связей между ними, т.е. характеристика самого механизма управления.

С этих позиций в системе управления финансовый менеджмент является частью общего менеджмента, т.е. охватывает сферу управления финансами, в

49 том числе и источниками формирования активов предприятия, основную часть которой составляет собственный и заемный капитал.

Финансовый менеджмент направлен на выбор наиболее эффективных методов из числа имеющихся или-создание условий для рационального использования применяемых методов с целью быстрейшего решения поставленной задачи.

Т.В. Теплова [133] выделяет в финансовом менеджменте инвестиционные и чисто финансовые решения. Эту точку зрения разделяют также И.Н. Герчикова [48]. При этом под инвестиционными решениями понимаются решения по вложению (инвестированию) денежных средств в активы в определенный момент времени с целью получения отдачи в будущем, что предполагает оценку активов и их выбор с позиций доходности и риска. Чисто финансовые решения — это решения по объему и структуре инвестируемых денежных средств (собственных и заемных), решения по обеспечению текущего финансирования имеющихся краткосрочных и долгосрочных активов (т.е. структура собственных и заемных средств, рациональное сочетание краткосрочных и долгосрочных источников). В большинстве случаев инвестиционные и финансовые решения сильно взаимосвязаны. С этих позиций капитал является основным объектом управления, значение которого выходит за рамки чисто финансовых решений, тесно взаимодействуя и переплетаясь с инвестиционными решениями. В своих исследованиях мы опираемся на эту точку зрения.

Рассматривая процесс формирования оптимальной структуры капитала как часть финансового менеджмента, мы считаем, что как в любой системе управления можно выделить две подсистемы: управляемую подсистему, или объект управления, и управляющую подсистему, или субъект управления (специальная группа людей — финансовый менеджер и т.п.).

Принятие управленческих решений, направленных на оптимизацию структуры капитала, это составная часть общего процесса управления капита-

50 лом, который, в свою очередь, является органической частью финансового менеджмента.

Управление структурой капитала с целью его рационализации занимает, на наш взгляд, центральное место в финансовом менеджменте. Финансирование инвестиционной и текущей деятельности обеспечивается за счет привлечения соответствующих источников, что, в свою очередь, оказывает решающее влияние на уровень получаемого дохода коммерческой организации. Это наглядно отражено на рис.2.

Рис. 2.

Место структуры капитала в деятельности предприятия.

Исходя из этого утверждения, мы считаем возможным, определить сферу управления структурой капитала АКО, субъекты управления и функции самого процесса управления.

На наш взгляд, к сфере управления структурой капитала с целью ее рационализации относится:

1) организация собственного капитала (определение составных частей и структуры собственного капитала, формирования уставного капитала, собственного оборотного капитала, выбор дивидендной и амортизационной политики);

2. организация заемного капитала с учетом выбранной финансовой стратегии (долгосрочного и краткосрочного с учетом допустимого финансового риска);

3. организация привлеченных источников (вопросы управления капитализированной частью кредиторской задолженности — коммерческим кредитом, возможность и необходимость);

4. финансовое обеспечение инвестиций (привлечение внешних и внутренних источников, собственных и заемных, их объем).

Э.А. Уткин [139] рассматривает субъект управления в финансовом менеджменте как специальную группу людей (финансовую дирекцию), которая посредством различных форм управленческого воздействия осуществляет целенаправленное функционирование объектов. Существование фирмы на рынке нереально без хорошо налаженного управления финансами, и в том числе капитала. Огромную роль здесь играют деловые качества финансового менеджера. В АКО функции финансового менеджмента, как правило, возлагают на главного бухгалтер^ и экономиста. Основным ориентиром в управленческих решениях чаще всего выступает текущая прибыль. Однако главное в деятельности коммерческой организации, на наш взгляд, — это стратегические установки и учет фактора времени.

52 Управленческие решения принимаются управляющей подсистемой с учетом специфики объекта управления. Рассматривая управление структурой капитала как составную часть финансового менеджмента, т.е. как конкретный вид управленческой деятельности, мы выделили следующие функции субъекта управления:

сбор и систематизация информации о составе и структуре капитала, имеющихся источниках его привлечения, цене капитала и др.;

анализ собранной информации для оценки рациональности структуры капитала с точки зрения его достаточности, риска, эффективности использования и др., а также для прогноза изменения его состава и структуры;

разработка и принятие управленческих решений (утверждение финансового плана, решения по привлечению средств, формированию дивидендной и кредитной политики предприятия);

доведение управленческих решений до исполнителей (финансово-экономических подразделений предприятия, бухгалтерии, финансового отдела, планового отдела, др.). Реализация управленческих решений с целью изменения или сохранения состояния объекта управления путем организации их выполнения;

контроль выполнения решений.

Процесс управления структурой капитала, по нашему мнению, включает:

1. анализ фактических и прогнозных финансовых результатов, расчет текущей структуры капитала, анализ финансовой устойчивости предприятия, оценка альтернативных инвестиционных проектов и рисков, выбор внешних и внутренних источников финансирования;

2. прогнозирование — проработка финансовых мероприятий по формированию рациональной структуры капитала на длительную перспективу. Прогнозирование направлено на предвидение в перспективе предстоящих изменений при движении к поставленной цели;

3. планирование состава, размера и структуры капитала. Это — один из основных элементов управления. Для того чтобы дать команду по осуществлению мероприятий, направленных на изменение структуры капитала, необходима разработка планов финансовых мероприятий, в соответствии с которыми принимаются решения в законченном виде для согласованных действий;

4. организация управления, позволяющая объединить людей, создать определенные органы управления, структуру управления, а также установить взаимосвязь между ними;

5. регулирование — воздействие на объект управления с целью достижения устойчивой финансовой системы в случае отклонения от заданных параметров;

6. контроль — необходимый элемент выполнения всех функций финансовых планов.

Субъектами управления в финансовом менеджменте является финансовая администрация предприятия. Их цели по управлению финансовыми потоками и капиталом разнообразны. Эти цели могут включать: быстрый рост дохода собственников, рост собственного капитала, сохранение активов, развитие предприятия и, соответственно, осуществление крупных инвестиций с привлечением долгосрочных кредитов и т.д. Функции реального принятия решений по финансовым вопросам возлагаются на финансового менеджера.

В зависимости от стратегии предприятия и поставленной цели механизм принятия финансовых решений имеет определенные особенности.

Критерием эффективности принимаемых менеджером финансовых решений в западной практике является максимизация акционерного капитала или общего капитала с учетом котировки ценных бумаг на рынке, рыночной оценки капитала и т.п. Однако такой подход в условиях российской экономики имеет ограничения, так как здесь слабо развит фондовый рынок, рынок цен-

54 ных бумаг, а многие предприятия имеют организационно-правовую форму хозяйствования, не предполагающую выпуск собственных ценных бумаг.

Переходный период к развитому рынку в России накладывает определенный отпечаток на принятие финансовых решений. Прежде всего — это фактор перехода контроля над активами предприятия от государства к работникам и высшему руководству, т.е. так называемый инсайдерский контроль. Под инсайдерским контролем понимается получение руководством (менеджерами) и работниками большого (контрольного или почти контрольного) пакета акций при приватизации (или возможность их реального участия в принятии стратегических решений на государственных предприятиях). Специфика российского переходного периода заключается в преобладании инсайдерского контроля в отечественных предприятиях. Привлечение капитала в таких ситуациях, по мнению Т.В. Тепловой [133], всегда означает уступку контроля, что меняет классические схемы принятия решений.

На принятие инвестиционных и финансовых решений, влияющих также и на структуру капитала, воздействует ряд общих факторов. По мнению Т.В. Тепловой [133], и мы разделяем ее точку зрения, к ним можно отнести:

1) фактор времени. Чем более отдален момент получения денежного потока по активу, тем менее ценится полученный результат. Основной причиной этого является потеря инвестиционных возможностей;

2. фактор неопределенности и риска. Чем более рискованно получение денежного дохода по активу, тем менее он ценится;

3. степень ответственности по обязательствам;

4. налоговые выплаты.

Кроме того, на формирование рациональной структуры капитала, по мнению Е.С. Стояновой [150], также влияют и специфические факторы:

темпы наращивания оборота предприятия. Повышенные темпы роста оборота требуют и повышенного финансирования. Как правило, в этом случае

55 предприятия склонны делать ставку не на внутреннее финансирование, а на внешнее с упором на возрастание доли заемных средств;

стабильность динамики оборота. Предприятие со стабильным оборотом может позволить себе относительно больший удельный вес заемных средств в пассивах и более значительные расходы;

уровень и динамика рентабельности. Наиболее рентабельные предприятия имеют относительно низкую долю долгового финансирования в среднем за длительный период, так как имеют достаточную прибыль для финансового развития и выплаты дивидендов;

структура активов. Если предприятие располагает значительными активами общего назначения, которые по самой своей природе способны служить обеспечением кредитов, то увеличение доли заемных средств в структуре пассивов вполне логично;

тяжесть налогообложения. Чем выше налог на прибыль, чем меньше налоговых льгот и возможностей использовать ускоренную амортизацию, тем более притягательно для предприятия долговое финансирование. И чем тяжелее налоги, тем больше предприятие ощущает недостаток средств и вынуждено обращаться к кредиту;

отношение кредиторов к предприятию. Спрос и предложение на денежном и финансовом рынках определяют средние условия кредитного финансирования. Но условия предоставления кредита могут меняться в зависимости от финансово-хозяйственного положения предприятия;

подходы и мнения консультантов и рейтинговых агентов;

приемлемая степень риска для руководителей предприятия. Люди, стоящие у руля, могут проявлять большую или меньшую консервативность в смысле определения допустимого риска при принятии финансовых решений;

стратегические целевые финансовые установки предприятия в контексте его реально достигнутого финансово-хозяйственного положения;

состояние риска кратко- и долгосрочных капиталов. При неблагоприятной конъюнктуре на рынке денег и капиталов зачастую приходится подчиняться обстоятельствам, откладывая до лучших времен формирование рациональной структуры источников средств;

финансовая гибкость предприятия, т.е. умение мобилизовать капитал для финансирования текущих операций путем разумного оперативного управления, без ущерба стратегическому планированию.

Д.Г. Сигел и Д.К. Шим [172] подчеркивают, что на структуру капитала также влияют:

структура конкуренции в экономике;

состояние контроля со стороны акционеров и руководства;

поддержание желательной стоимости облигаций.

Сельскохозяйственная деятельность характеризуется рядом особенностей, влияющих на кругооборот средств в аграрной коммерческой организации, что, в свою очередь, оказывает влияние и на организацию финансов, в т.ч. и на формирование структуры капитала. Исходя из этого, необходимо остановится на этих специфических факторах, которые, мы предлагаем рассматривать в двух аспектах: внешние факторы, представленные общим и ближним окружением, и внутренние факторы.

Такой подход позволит систематизировать зависимость структуры капитала предприятия от финансовой политики государства в целом, экономического состояния страны (внешние факторы общего окружения), а также от ряда факторов самой отрасли АПК (внешние факторы ближнего окружения). Внутренние факторы позволяют выявить те особенности, которые характерны для каждой конкретной аграрной коммерческой организации.

К внешним факторам общего окружения, влияющим на структуру капитала, на наш взгляд, можно отнести:

действующие законодательные и правовые акты, постановления правительства в области налогообложения, финансовых отношений, управления предприятием, внешнеэкономической и инвестиционной деятельности и т.п.;

инфляция и ее влияние на экономику;

политические факторы: отношение правительства к отрасли, степень финансовой поддержки, государственное регулирование производства, издержек, цен и т.п.;

рынок ценных бумаг, его развитость (вернее, в российских условиях -отсутствие фондового рынка в аграрном секторе);

уровень ставок на рынке денег и капитала и др.

Внешние факторы ближнего окружения, влияющие на структуру капитала аграрной коммерческой организации, включают в свой состав:

природно-климатические условия и зависимость от них производства.
Это предполагает ряд особенностей при формировании собственного капита
ла: объективную необходимость создания резервов (финансовых, натураль
ных) и др.;

производственный цикл сельскохозяйственного производства: колебание объема продаж, вызванное сезонностью, постепенное нарастание затрат и единовременный выход продукции предполагают как объективную необходимость привлечение краткосрочных кредитов для покрытия разрыва в платежном обороте;

влияние монополизма в переработке сельскохозяйственной продукции, которое приводит к установлению заниженных цен закупки и несвоевременным выплатам за реализованную продукцию. Соответственно, возникает большая потребность в заемных источниках. Кроме того, для сельхозпредприятий такое влияние сопряжено со снижением дохода;

уровень подготовки и переподготовки кадров по менеджменту вообще и финансовому менеджменту в частности в вузах, так как умение и способ-

58 ность эффективно управлять производством и финансами дает определенные предпосылки для эффективного управления предприятием в целом и в т.ч., капиталом.

К внутренним факторам, влияющим на формирование структуры капитала, можно отнести:

местоположение АКО, ее размер, удаленность от областного и районных центров, рынков сбыта, перерабатывающих предприятий. Прежде всего данный фактор влияет на «миссию» предприятия и его стратегию, а в конечном итоге, замыкается на источниках финансирования и структуре капитала;

землепользование АКО. Это — один из основных факторов, влияющих на структуру капитала предприятий аграрного сектора. Общепризнано, что земля относится в состав капитала. Однако в российской практике земельные доли собственников определены в натуральном выражении (в гектарах) в учредительных документах, но не отражаются в стоимостной оценке в составе собственного капитала и активах бухгалтерского баланса. Это, на наш взгляд, является существенным недостатком в организации управления капиталом. Если учесть нормативную оценку земли, исходя из ее доходности, то размер собственного капитала каждой аграрной коммерческой организации изменится. Более того, даже у предприятий с одинаковым собственным капиталом и одинаковой площадью земельных угодий после оценки земель и включения в уставный капитал величина собственного капитала может быть различной из-за различного уровня плодородия почв. Соответственно изменится структура капитала предприятий и ее оценка;

использование произведенной продукции на внутреннее потребление. Запасы семенного фонда, использование в животноводстве кормов собственного производства позволяют избежать привлечения внешних дополнительных источников финансирования, но увеличивают необходимость в собственном капитале;

факторы социально-культурного окружения (образование, обычаи, наличие детских садов, клубов, обслуживающих предприятий и т.п.). Обеспеченность трудовыми ресурсами напрямую зависит от наличия и развития социальной сферы. Аграрной коммерческой организации необходимо приложить гораздо больше усилий для привлечения новых работников, чем в городской местности. Для этого требуется создать привлекательную социально-культурную сферу. Достичь этого возможно, в основном, путем дополнительных капиталовложений в социально-культурную сферу. Речь идет о строительстве жилья, детских садов, бань, школ и т.п. В городской местности эти задачи решаются в большей степени муниципальными органами, а привлечение трудовых ресурсов для обеспечения расширенного воспроизводства достигается через систему материального поощрения, что создает конкуренцию близлежащим предприятиям. В любом случае это накладывает отпечаток на формирование структуры капитала аграрной коммерческой организации;

ограниченность земельных ресурсов. Это связано прежде всего с ограничением землепользования в аграрных коммерческих организациях и, соответственно, с ограничением экстенсивного развития отраслей растениеводства и животноводства. В животноводстве ограничение менее ярко выражено, однако поголовье скота возможно увеличивать до определенного предела, связанного не столько с производственными помещениями, сколько с кормовой базой. Интенсивное развитие определяет дополнительные вложения в технологии и производственные мощности (покупка техники и т.п.). В зависимости от полноты использования земельных ресурсов и имеющихся производственных помещений определяется структура капитала и ее дальнейшее формирование;

финансовая политика в АКО и разработанная на ее основе стратегия предприятия. В условиях командно-административной системы управления до каждого предприятия доводились планы развития, заказы на производство конкретных видов продукции, уточнялись свыше площади посевов каждой из

60 культур, поголовье животных и т.д. Стратегическое управление осуществлялось через центральные органы. Полученным доходом распоряжалось государство, которое производило их перераспределение между предприятиями, тем самым обеспечивая убыточные и низкорентабельные предприятия финансовыми ресурсами, но подрывая заинтересованность рентабельных хозяйств в повышении производительности труда. Принципы коммерческого расчета не действовали.

В рыночных условиях хозяйствования руководители АКО пока еще не полностью готовы к той самостоятельности, в которой оказались предприятия. Отсутствие жесткой регламентации привело аграрные коммерческие организации к ряду ошибок и непростительному бездействию в управлении. В частности большинство АКО в первые годы рыночных реформ практически полностью отказались от планирования и прогнозирования деятельности, в т.ч. и капитала, и, следовательно, от финансового управления. Это выражается, прежде всего, в усилении экономического кризиса, вызванного инфляцией и другими факторами. Преодоление психологического барьера, создаваемого в течение длительных лет, — очень сложный процесс. В аграрных коммерческих организациях практически отсутствуют опыт разработки финансовой стратегии, поэтому нет также и приемлемых методик для осуществления деятельности в данном направлении.

Известно, что при управлении капиталом необходимым элементом является определение цены капитала. Западные методики по определению цены собственного капитала приемлемы только для акционерных обществ. В сельском хозяйстве РФ наиболее распространены не акционерные общества, а общества с ограниченной ответственностью, производственные кооперативы (сельхозартели), унитарные предприятия. Так, в Воронежской области из 720 аграрных коммерческих организаций акционерные общества открытого типа составляют всего — 1,53%, закрытые акционерные общества — 13,75%, а боль-

шая часть аграрных коммерческих организаций зарегистрировано как сельскохозяйственные артели — 432 хозяйства, что составляет 60% от всех сельхозпредприятий. Во многих предприятиях полностью отсутствует дивидендная политика, исчисление цены капитала затруднено, а инвестиционные решения чаще всего носят спонтанный характер.

Обладая знаниями и умением применять на практике механизм управления структурой капитала, для каждого АКО возможно сформировать рациональную структуру капитала, т.е. создать условия для более эффективного производства и развития предприятия.